大有能源：步步为营 资产注入拉开帷幕

默文•金和特里谢开始对政府策略发表意见，这标志着央行不仅能够独立运作，还能利用自身的经济优势施加影响。

相反，人民币有效汇率高，则导致出口减少、进口增加，净出口减少，GDP减少。2015年12月11日，中国外汇交易中心在中国货币网正式发布CFETS人民币汇率指数，12月11日，央行官方网站转载文章《观察人民币汇率要看一篮子货币》，12月14日，央行官方网站转载文章《人民币汇率具备对一篮子货币保持基本稳定的基础》。

12月14日，人民币兑即期美元汇率贬值0.05%，兑离岸美元贬值0.26%，兑即期欧元贬值0.05%，兑即期日元贬值0.62%，兑即期英镑贬值0.26%。我们知道，国际收支平衡表有两个主要账户，一个是经常账户，一个是资本账户（简单起见，我们不区分经常账户与贸易账户的差别，也不区分资本账户与金融账户的差别）。美国作为服务业为主要经济增量的国家，在金融危机之后已经进入较为明确的复苏周期，而中国仍然以制造业为主，目前处于经济下行周期的低点。当然，这不代表央行会彻底退出干预外汇市场，事实上也几乎没有国家央行完全不干预外汇市场。我们认为中国央行过去的外汇操作可以分为两个阶段：第一个阶段是2014年之前，人民币持续升值，同时外汇储备增加，第二个阶段是2014-2015年，人民币汇率双向大幅波动，而央行为避免单边趋势频繁动用外汇储备，导致外汇储备减少。

人民币兑美元方面，假设如我们预期出现欧美货币政策方向收敛，美元指数见顶回落，则人民币相对美元趋势性大幅贬值的可能性并不高。二.项庄舞剑——央行推出CFETS的深层考量 我们认为，央行推出CFETS的目的在于扭转过去央行和市场过度盯住美元的惯性，推动中国与美国货币脱钩。唯一能够保证货币最小价值的方式是有一个机构在背后支持，如财政部或国会，它们愿意用自身的税收权力来防止货币价值降至某一底线以下。

所以中央银行不同于任何私人银行，后者不可能拒绝偿付其负债。所以，理想的最后贷款人是有法定债务支持的中央银行，我这里所说的中央银行也是理想状态的。最后贷款人职能也面临同样的问题。如果名义利率有稳定在零值的危险，就需要运用财政政策无限扩大名义债务。

经济中不记名的、同质的流动性就会大量流失。另一方面，中央银行保持币值不会降至零的能力，有赖于它能否获得有税收权的机构（如美国的财政部或国会）的支持。

我们再来看一下欧洲，欧洲中央银行承诺它准备购买南欧国家的政府债券，成功地避免了这些债券的挤兑风波。在通货膨胀率较低的国家，铸币税较少。自从第一批同质化证券交易以来，这类事件在金融市场上就经常发生，交易中的证券开始退回到最初的品种。稍后我会更详细地讨论中央银行需要哪些权力。

你会发现，如果没有人能够确定借款归还时的单位货币价值是多少，那么指定在某一日期借出某一数额的款项，并在某一日期归还某一数额款项的合同就会变得不那么有用。如果货币政策及其财政影响成为这种持续博弈和斗争的一部分，过度通货膨胀或滥用权力救助私人机构的情况就很容易出现。对于这个论点，我想说的是，在利益集团相互展开负责任的互动，并达成交易之前，中央银行是不可能成立的。它们被称为证券化债务，这些以抵押贷款池为基础的证券被不断交易，好像它们是同质且无风险的。

或者有政府资助的大型基础设施，不需要距离型（arms length）的金融合同。我们还可以看到，当通货膨胀率很高且变动不居时，工会和雇主就合同中视通货膨胀率而定的条款讨价还价，但是一旦价格稳定，合同中的这些条款就会消失。

私人部门正在从事金融中介的创新，随着金融体系的继续发展，流动性危机可能爆发，政府需要对此加以规范和控制。其结果是，充当最后贷款人的欧洲央行迫使金融市场面临不确定性，也就是说，不知道欧洲央行会在多大程度上获得财政支持和财政后盾，这会造成不幸的后果。

特别是如果货币政策成功地将利率保持在低位，铸币税可能很低，甚至为负，在某些情况下，这可能导致资源顺理成章地从财政部流向中央银行，而不是通常以铸币税收入的方式从中央银行流向财政部。领头的便是南海贸易公司，它很早便在金融市场上制造出一个经典的泡沫和崩溃。资产无法被快速出售，因为任何买主都需要花时间研究它。这就是人际关系网络的信用。所以，要建立具有这些特征的制度困难吗？简洁的答案是对，在任何地方都是如此。当中央银行调节利率、改变货币供应量时，铸币税会波动，所以铸币税会时高时低。

同时，中央银行不应该参与信贷分配。如果中央银行正确地介入流动性危机，它通常是可以获利的。

工人知道，他们工作之后，工资不可能在短期内有大幅度变化，这其中隐含的概念是稳定的名义工资能够有一个稳定的真实回报。中央银行的职责是保持金融稳定、物价稳定，或许还有就业稳定。

那么，我们为什么需要中央银行呢？毕竟，美国在19世纪的好几十年中并没有中央银行。目前，对中央银行的独立性有一些误解。

此类危机中的最近一次是大萧条，在大萧条之前，西方国家还有一些常规性的金融危机，这些危机的共同特点是资产价格迅速上升，流动性很快蒸发。流动性危机的本质是，即使总体上看资产是安全的，也不再具有流动性，因为人们认为其中有些资产最终会变得不安全。上文曾提到，在美国，关于中央银行的斗争是一场政治斗争，不得不定期借款为农作物融资的西部农民将东部的银行家视为对手。可以说，在现代富裕国家，金融部门的重要作用就是将储蓄导向经济中的各种复杂活动。

看一下欧洲，你就会发现欧洲国家的债务负担率（债务占GDP之比）大不相同。购买者无须研究国库券，因此，它们总是流动的，而且它们有政府的税收做担保，真实价值不会降为零。

美国和其他一些国家已经发展出了拥有一定独立性的中央银行，这个过程并非一蹴而就，也并非朝着同一个方向发展。这可能给欧洲中央银行的资产负债表带来问题。

中央银行不可能遭受挤兑，因为它只承诺用货币（currency）支付存款类负债，它还可以印刷货币。进行价格托底的机构必须宣布，它将在当前价格下，全部买进其他人卖出的证券。

在资金主要以这种方式流动的体系中，流动性危机很难出现。当然，如果很多人同时决定将他们的钱从银行系统中取出来，这就会变成一个自我验证的预言。相反，它是从政治视角出发的论点：要创建一个拥有必需的权力来稳定价格并在流动性危机发生时干预市场，同时又不会滥用这些权力的机构，独立的中央银行是可选的一种制度安排。如果该机构价格托底的努力失败，就会停止购买价格继续下跌的证券，而对托底机构来说，尽管是一家大型机构，也会成为此次挤兑的受害者。

此时，如果有一家机构进入市场并买走这些被低估的资产，尽管其中有一些资产是有风险的，但如果大部分没有风险，是安全可靠的，那么在低价时买入并持有这些资产直到可以出清，就有可能带来丰厚的利润。下面我举例说明，为什么我需要一个银行账户。

这关系到财政当局对中央银行施加压力，在严重的通货膨胀之后，有人将中央银行的独立性视为中央银行与财政当局之间不再有机构上的联系，并禁止财政赤字货币化。如果我们不得不重新建立一个中央银行，一定会比维持现行制度困难得多，况且，美联储基本上成功地履行了它的职责。

在任何价格稳定的地方，人们都是用当地货币计价来签署合同，并据此安排金融交易。美国、欧洲及世界大部分国家和地区当前的中央银行没有直接征税的权力。